【东吴研究|1月金股】把握春季行情,蓝筹仍是主战场

王杨一东吴策略2019-01-10 03:42:59




投 资 要 点


宏观分析数据点评:

(1)11 月 PMI 为 51.8,较上月环比回升 0.2,主要分项指标变化表明需求端稳中趋缓态势不改。

(2)11 月鲜菜同比-9.5%,成为当月 CPI 同比数据的最大拖累项。季节性因素消退+猪周期见顶回升,食品项有一定的抬升空间,尤其是明年二季度低基数效应的拉动下,可能出现食品同比数据跳升的情形,可能对利率市场情绪带来一定的冲击。

(3)由于出口当月数据变化存在较强的扰动因素,考虑到 10 月份出口增速不及预期,整个四季度的外需可能在 11 月集中释放

(4)11 月各项经济数据表明在消费和服务业支撑下,四季度GDP 增速有望达到 6.8%,明年 6.6-6.7%;随着房地产投资增速缓慢下行,出口边际改善空间收窄,旧动能导致名义GDP增速高位回落。

策略分析:把握春季行情,蓝筹仍是主战场

站在当前时点,一是经过四季度的调整,二是支撑春季行情的两个核心逻辑依然存在,三是临时准备金动用以及定向降准将陆续改善市场的流动性,因此,综合时间和空间因素,我们认为当下已经进入了春季行情的战略布局期

(1)关于市场风格,主战场仍在蓝筹,小盘股更多是流动性边际改善的短期反弹逻辑

(2)关于结构性机会,当下我们面临两个短期拐点,其一,传统行业逐步复苏叠加新兴产业加速扩张影响下的制造业景气改善,这也是本轮产能周期的核心看点之一,短期来看拐点逐渐显性化;其二,综合基数效应和基本面趋势影响下的通胀水平逐步上升,这在 2018 年是较为确定的投资机会。因此,蓝筹主线之下,关注制造业和通胀链,具体行业包括机械、电气设备、大众消费、农林牧渔和石油化工等。

(3)关于主题性机会,我们认为春季行情中的亮点将在产业类,包括半导体、军工、人工智能和 5G 等,产业类之外,还可关注次新板块的主题性机会

 

目录


 正文

1 宏观分析

宏观数据点评

1.1    PMI

11月PMI为51.8,较上月环比回升0.2,对比11月份发电耗煤量、高炉开工率等高频指标环比大幅回落,存在明显的背离趋势。一个合理的解释在于PMI调查要求受访者根据问卷做出定性判断,在(比上月)上升、不变或下降三种答案中选择一种。10月份采暖季环保限产开始,高耗能行业生产景气度环比大幅度降低,到了11月这些企业生产活动虽然维持低位,但是景气度环比变化不大,因此带动PMI指数整体回升。如果剔除10月份PMI大幅下降的扰动,直接将11月PMI与9月份作对比,主要分项指标变化表明需求端稳中趋缓态势不改。

1.2    物价

11月鲜菜同比-9.5%,成为当月CPI同比数据的最大拖累项;我们认为鲜菜项的低迷主要受到季节性因素的影响:1)一方面,去年数据基数较高(2016年11月环比+5.47%);另一方面,今年暖冬气候致使鲜菜供应增加,价格环比出现较大跌幅(本月鲜菜环比-4.8%)。此外,猪肉项本月环比微降且受到低基数影响,对同比项也有一定的向下拉动。往后看,季节性因素消退+猪周期见顶回升,食品项有一定的抬升空间,尤其是明年二季度低基数效应的拉动下,可能出现食品同比数据跳升的情形,可能对利率市场情绪带来一定的冲击。

从经验规律看,春季行情是A股历年来都存在的交易习惯,尽管每年的时间和空间略有差异,但是一季度总会有一波“吃饭行情”。内在逻辑在于,一方面,基于 “早放贷早获利”的利益驱动,年初银行得到全年信贷投放指标后一季度都会加大投放力度,继而使得流动性环境取得边际改善;另一方面,淡季效应叠加财报空窗期,全年经济走势不明晰,这也意味着经济层面往往在一季度没有显著利空因素压制。

1.3    外贸

11月出口同比增长12.3%,相比10月份的6.9%大幅提升,符合当月PMI新出口订单回升趋势,同时远超出我们预期的5%。由于出口当月数据变化存在较强的扰动因素,考虑到10月份出口增速不及预期,整个四季度的外需可能在11月集中释放,今年3月份和6月份的出口数据均呈现这一特点。如果观察累计值变化,1-11月份出口累计同比增长8%,基本符合全年中枢水平,因此我们判断12月份出口增速将有明显下滑。分目的地看,主要经济体复苏态势良好,制造业景气度维持高位,成为出口快速增长的重要支撑。11月份在前十大出口贸易伙伴中,除对台湾地区和巴西出口增速有所回落外,对其他国家和地区出口增速均有明显提升。分产品看,劳动密集型产品、高新技术产品和机电产品出口均有明显跳升,当月同比增速较上月分别提高4.9、8.0和7.4个百分点。

1.4    工业、消费和投资

我们在年度展望中指出,“L”型阶段,新动能决定经济增长的韧性,旧动能带来经济的边际波动。11月各项经济数据再度印证我们这一判断。预计在消费和服务业支撑下,四季度GDP实际增速6.8%,明年6.6-6.7%;随着房地产投资增速缓慢下行,出口边际改善空间收窄,旧动能导致名义GDP增速高位回落。名义和实际增速从分化走向收敛,成为把握2018年经济逻辑的主线。

回到当前的市场,经过四季度的调整,接下来的春季行情是值得期待的。2018年的市场受制于通胀和利率等因素影响运行将更为复杂,因此春季的一波反弹对投资显然具有重要意义。综合时间和空间因素,我们认为当下已经进入了春季行情的战略布局期。

风险提示:出口、投资增速下滑,经济下行超预期。

2 策略分析: 把握春季行情,蓝筹仍是主战场

经验上看,春季行情的核心驱动因素在于两点,一是银行信贷投放规模驱动的流动性边际改善,二是全年经济走势尚不明晰继而无显著利空压制。站在当前时点,一是经过四季度的调整,二是支撑春季行情的两个核心逻辑依然存在,三是临时准备金动用以及定向降准将陆续改善市场的流动性,因此,综合时间和空间因素,我们认为当下已经进入了春季行情的战略布局期。

关于市场风格,年度策略报告中,我们已综合估值水平、产能周期主导的资产定价、行为金融主导的交易惯性等三个关键因素的影响展开了详细讨论,在这三个因素中,产能周期是主导性驱动因素。产能周期是持续数年的中周期概念,在其影响下的大盘股盈利趋势、市场流动性和金融环境在2018年都难言趋势性逆转,市场风格切换的逻辑基础也无从谈起因此,对2018年的春季行情而言,主战场仍在蓝筹,小盘股更多是流动性边际改善的短期反弹逻辑。

关于结构性机会,当下我们面临两个短期拐点,其一,传统行业逐步复苏叠加新兴产业加速扩张影响下的制造业景气改善,这也是本轮产能周期的核心看点之一,短期来看拐点逐渐显性化;其二,综合基数效应和基本面趋势影响下的通胀水平逐步上升,这在2018年是较为确定的投资机会。因此,蓝筹主线之下,关注制造业和通胀链,具体行业包括机械、电气设备、大众消费、农林牧渔和石油化工等。

关于主题性机会,我们认为春季行情中的亮点将在产业类,包括半导体、军工、人工智能和5G等,产业类之外,还可关注次新板块的主题性机会。就产业类主体看,从基本面来看,高端装备制造业的产能扩张将是支撑本轮产能周期后续演绎的核心变量,也是接下来主题投资的核心看点,短期来看相关板块的景气也在不断被验证;从市场表现来看,四季度以来高端制造相关主题已经过较长时间的调整,具备反弹的基础。就次新板块来看,经过前期大幅调整,当前具备超跌反弹的基础。次新开板后的高换手率在一定程度上决定了其高贝塔属性,即次新板块容易跟随小盘股的波动超跌或超涨,超跌反弹是次新主题性机会的核心驱动因素。近期,我们观察到IPO数量边际放缓,结合后续流动性边际改善对小盘股的短期推动,我们认为一季度次新板块或将有波反弹机会。具体到选股策略,主升浪早期关注底部开板次新,而后关注前期调整充分的高成长优质次新。

风险提示:制造业景气改善持续性低于预期;房地产投资低于预期;粮食价格走势低于预期。 

3 本月十大金股推荐   

3.1 非银——东方财富

投资建议:

1)盈利模式转变带来潜在盈利空间一个量级的跨越——零售证券业务已经成为公司核心利润来源:近两年来,证券业务已经成为公司的第一大利润来源,今年证券业务净利润占比预计达到80%以上。公司顺利实现从基金代销向零售证券的跨越,公司潜在盈利空间实现一个量级的跨越。

2)流量优势+成本优势,打造零售证券业务龙头:零售证券业务(经纪+两融)因为其标准化同质化的特征,未来的行业趋势就是寡头垄断,而流量基础和成本优势是行业重构过程中两点核心优势。东方财富在这两点上均具备天然优势——流量上看,东方财富网的流量基础超过传统券商;成本上看,互联网化轻资产模式使得东财在零售证券的边际成本优于传统券商。

3)成长性最佳的科技券商,持续推荐:目前零售证券业务的市场格局中,东财的市占率提升速度遥遥领先,公司业绩成长性优于其他传统券商。作为成长性最好的科技券商,公司的业绩弹性和估值弹性均具有明显的优势。

关键假设及驱动因素:

1)证券市场企稳回升;

2)海量客户流量价值逐步变现。

有别于大众的认识:公司是创业板的重要龙头,享受一定的估值溢价;公司证券业务快速扩张,未来有望成为券商零售业务龙头。

股价催化剂:公司经纪业务市占率快速提升;两融业务市占率快速提升。

风险提示:证券行业监管趋严,交投活跃度下降。

3.2 银行——宁波银行

投资建议:

1)利润增长提速。利润高增来自规模增长、投资收益增加及资产质量好转。前三季度宁波银行实现净利润73.68亿,同比增长16.15%;其中Q3单季度实现净利润26.02亿,同比增18.05%,环比Q2增长8.15%,利润增长提速。利润增长主要由于规模增长(贷款较16年末增长9.35%),投资收益同比增12.13亿(增幅288.4%,主要是货币基金投资收益),以及资产质量好转(资产减值损失计提39.56亿,计提金额稳定)。

2)资产配置倾向于稳健型,负债端规模及结构稳定。资产端:贷款稳定增长,同业资产及非标资产规模持续净减少。9月末宁波银行总资产规模为9530.6亿,较上年末增长7.69%,较6月末增长1.55%。结构上看,贷款规模稳定增长;同业资产规模持续净减少;投资资产中债券类的规模稳定增长,结构上可供出售、持有至到期投资增加,交易性金融资产规模减少;非标资产的规模连续三个季度持续净减少;资产配置策略更为稳健。负债端:规模及结构均比较稳定。9月末存款余额为5547.5亿,较上年末增长8.48%,与6月末基本持平。9月末未到期同业存单余额(wind数据测算)约为1361亿,与6月末基本持平;“同业存单+同业负债占比”低于29%,低于33%的监管要求。

3)资产质量优异,业绩弹性较大:80%贷款投放在江浙两地,区域经济稳定好转;风控到位,资产质量指标优异,9月末不良率仅为0.9%,不良生成连续放缓;拨备计提充分,利润释放可期。拨备覆盖率接近430%,处于上市银行较高水平,利润释放弹性较大。

4)股价催化剂—可转债:

(1)股价具有安全边际:100亿可转债对应转股价为18.45元/股,当前股价低于转股价,有安全边际。

(2)核心一级资本充足率相对较低,转股动力较强;目前核心一级/一级/资本充足率分别为8.66%/9.52%/12.14%,在城商行中相对较低,转股动力较强。

(3)100亿元可转债发行成功后,据我们静态测算,资本充足率提升1.77%,MPA考核下广义信贷增速上限将提高4.27pc,规模扩张、业绩增长可期。

关键假设及驱动因素:

1)经营稳健,盈利能力领先同业;

2)宁波银行传统信贷优势明显;

3)资产质量企稳,拨备计提充分。

有别于大众的认识:宁波银行经营稳健,机制灵活,盈利能力领先同业。资产质量指标继续好转,不良率下降,关注类贷款的余额及占比均有所下降,未来资产质量有望继续好转,为业绩增长带来空间。推进定增及可转债发行以补充资本,为未来规模增长打下基础。

股价催化剂:当前股价低于可转债转股价,有安全边际;核心一级资本充足率较低,有较强的转股动力。

风险提示:宏观经济下滑,金融监管力度超预期。

3.3 地产——保利地产

投资建议:

1)销售大超预期。2017年1-11月,公司累计实现签约面积1991.85万平方米,同比增长39.53%;累计实现签约金额2742.74亿元,同比增长45.16%。公司下半年货量充足,推盘较为积极,预计全年销售有望突破3100亿元。

2)内部整合提速,有利提升保利地产经营规模和市场占有率。之前公司公告保利地产拟收购保利香港控股50%股权;同时自股权合同生效之日起,未来保利集团及其下属企业在境内新增的房地产开发项目均由保利地产为主进行开发。保利地产将成为保利集团境内地产业务主要平台,未来经营规模和市场占有率有望持续扩大。

3)战略布局核心城市群。保利地产坚持以北、上、广等国家中心城市为核心的城市群区域布局策略。在建项目中按计容积率面积口径计算,京津冀、长三角、珠三角三区域合计占比48%。公司优异的城市布局保证了公司能够一方面享受核心一二线城市基本面上行成果,同时能够享受城市群核心城市对周边城市的外溢和辐射需求带来的市场红利。

4)产品定位主流刚需,产品力持续提升。产品战略方面,公司坚持定位主流刚需、以首置首改产品为主。公司销售规模的扩大主要依赖销售规模提升,而非单纯依赖房价提升。我们认为未来随着公司品牌力和产品力的提升,公司销售均价有望持续抬升,对毛利率形成支撑。

5)土地储备充足,动态匹配开发需求。作为国内地产旗舰,保利地产土地储备非常充沛,目前拥有超过7000万方待开发资源。公司积极通过招拍挂、并购、国企整合等多种方式获取资源。公司土地储备布局非常具有战略性,主要体现在:

(1)公司始终坚持核心一二线城市定位;

(2)公司的土地储备能够动态匹配公司开工规模,维持在3年开发需求左右水平,进可攻、退可守,保证公司面对市场波动时更加游刃有余。

关键假设及驱动因素:

1)货币政策没有大幅收紧;

2)保利地产销售规模持续扩张;

3)房企融资成本没有大幅上行。

有别于大众的认识:保利地产近年投资积极,土地储备充沛,为公司未来销售扩张打下坚实基础。公司战略布局核心城市群,产品定位精准;同时公司强大的央企背景,能够帮助公司获取品牌溢价和较低成本资金,提升公司的竞争力。我们测算公司每股RNAV 18.9元,当前股价折让32%,安全边际充足。

股价催化剂:销售数据披露。

风险提示:房地产行业销售大幅下降;按揭贷款利率大幅上行。

3.4 机械——晶盛机电

投资建议:

1)与中环合作建设大硅片项目,设备订单增长可期:中环领先集成电路用大直径硅片项目是中环股份携手无锡市政府、浙江晶盛机电共同投建的大型半导体材料研发制造基地。中环领先是三方合资成立的项目实施主体,其中晶盛机电出资5亿,占比10%;中环股份、中环香港、无锡发展分别出资15亿,各占注册资本的30%。本次合作有利于提升我国半导体材料行业的水平,缓解半导体材料供应对中国半导体产业发展的制约。无锡项目落地后(共200亿元,一期100亿元),我们预计70%的资金将用于设备采购,其中单晶炉占比约25%,预计将优先选择晶盛的设备,有望继续增厚公司在半导体设备方面的收入利润和提升公司的估值水平。

2)今年以来半导体订单已达1亿,业绩开始进入兑现阶段:客户包括有研半导体、天津环欧、台湾合晶、金瑞泓等知名半导体企业。2017年以来公司公告半导体设备合计新签订单超过1亿(主要客户是合晶,金额达8000万),产品包括半导体单晶炉、半导体单晶硅滚圆机、截断机等新产品,同时对已立项半导体加工设备加快研发进度。我们认为,公司产品已成功实现进口替代,将在大陆兴建硅片厂的热潮下成为国产设备的首要选择,未来有望明显受益于半导体设备的国产化,打开新的业绩成长级。

3)国内稀缺的半导体级别单晶炉生产商:晶盛机电在半导体级别的单晶炉领域具备先发优势,现已完成国家科技重大专项《极大规模集成电路制造设备及成套工艺》之“300mm 硅单晶直拉生长装备的开发”课题的TDR130A-ZJS 全自动单晶硅生长炉产品的验收,并进入量产阶段。其全自动单晶生长炉可满足在均匀性和缺陷密度等方面要求更高的半导体行业客户需求,突破了国内高端晶体硅材料生长设备特别是大尺寸晶体硅材料生长设备长期被国外大型企业垄断的产业格局,是国内稀缺的能做大尺寸单晶炉的厂商。目前在8英寸单晶炉领域已成功实现进口替代,12英寸单晶炉也进入小批量产阶段。

4)磨切设备与日本龙头齐藤精机达成战略合作磨片机主要是用来进行表面的处理,而切片机则是用于硅片的切割,两者合计在硅片生产线上的价值占比达15%;此类设备价格相对较低,但耗材昂贵。日本齐藤精机成立80余年以来,一直致力于半导体加工装备的研发制造,在日本具有很高的知名度和影响力。晶盛机电微信公众号2017年2月16日发布消息称将与齐藤精机就半导体加工装备展开合作,我们认为此次合作将为公司进一步向硅片制造的后道价格设备研发提供帮助。

5)与美国Revasum公司签订合作协议,布局抛光设备:硅片抛光设备是0.25μm 以下大规模集成电路芯片制造工艺中的关键设备。抛光流程是在研磨加工基础上的精加工,使硅片表面达到镜面效果(纳米级的微粗程度),在几何参数以及化学、机械等方面对表面粗糙度要求高。同时随着芯片行业越来越迅速的发展,对硅晶片表面平整度要求日趋严格,技术要求更高的双面化学机械抛光是大直径硅片加工的发展趋势。设备价值达上千万美金,在硅片生产线上的价值占比达10%。根据晶盛机电微信公众号,公司11月20日与Revasum达成合作共识,拟利用Revasum技术和公司生产和销售优势,为Revasum生产200mm硅片用抛光设备。Revasum具备全球领先的先进抛光技术及专利,并将其应用于硅片制造、功率设备、射频等多个领域。通过此次合作,晶盛有望吸收硅片抛光这一关键环节的先进技术,打开抛光设备业务的增长空间。

6)光伏回暖+单晶替代多晶趋势明显,龙头单晶设备商显著受益。2017年前三季度国内光伏累计装机规模达42GWh(集中式27GWh,分布式15GWh),同比增长超过60%,已超过去年全年装机总规模(34.5GWh)。光伏装机持续超预期的原因在于领跑者计划延期并网以及分布式光伏的爆发。此外,目前我国光伏产业发展还是处于政策和补贴驱动,发电成本昂贵,发电平价才是维持其持续发展的生命力。因此单晶硅片在成本和电池效率上的优势注定单晶替代多晶是未来发展的大趋势,我们预计到2020年单晶硅的渗透率有望从目前的26%提升至50%以上,对应的单晶硅设备行业2017-2019年的增速将达90%、24%、23%,2020年单晶设备总市场空间可达140亿元左右。晶盛2017年以来所公告的30亿重大合同订单均为光伏设备订单,大多来自全球领先的光伏巨头。9月底,主要客户中环股份公告将在现有规划基础上再增8.6GWh单晶硅产能,扩产计划超预期。约15GWh(超60亿元)的单晶设备订单需求将会显著增厚公司明后两年业绩。

关键假设及驱动因素:

关键假设:

1)预计2018-2020年光伏新增装机量分别达到58、65、70GW,其中单晶路线渗透率达38%、44%、50%,相对应的单晶设备市场需求量分别达93、115、131亿,单晶设备行业增长率达24%、23%、14%;

2)预计2017-2019年公司收入增速分别为111%、39%、20%;

3)预计2017-2019年毛利率分别为36%、37%、38%。

驱动因素:

1)晶体硅设备:光伏设备,领跑者计划延期并网以及分布式光伏的爆发促进光伏装机量持续超预期,单晶路线成本下降以及效率提升引发单晶扩产浪潮;半导体设备,未来几年半导体硅片将持续供不应求的局面,半导体下游的需求旺盛带来的设备的需求旺盛的局面将会持续未来3-5年。

2)蓝宝石材料:截至目前公司累计已有20亿投向蓝宝石生产加工项目,2017年H1蓝宝石材料业务实现3566万销售收入,同比增长286%,随着未来三年产能的进一步释放,有望为公司带来新的增长点。

有别于大众的认识:单晶硅厂商产能扩张,与无锡政府、中环合作集成电路大硅片项目。

股价催化剂:单晶硅厂商产能扩张,与无锡政府、中环合作集成电路大硅片项目。

风险提示:单晶技术路线的发展不及预期,半导体国产化发展低于预期,蓝宝石业务开拓不及预期。

3.5 电新——正泰电器

投资建议:

正泰电器是低压电器和户用分布式光伏的双料龙头,两个细分领域趋势向好,目前看18年估值15倍处于低估状态,一月份市场上有政策催化剂。

1)低压电器随整个固定资产复苏。低压电器的下游主要是固定资产投资,其中制造业向好几乎是一致预期,房地产12月24日的政策也超预期,所以整体行业向上是比较明确的。正泰作为一个中游零部件行业的龙头,市场份额在20%,在行业低迷期攫取份额,行业复苏期表现会持续变化。

2)长期看分布式光伏是最先平价的环节,这两年增速也是最快的。短期看政策12月22日出台补贴下调政策,好于预期,分布式下调5分钱,少于预期的7分钱,也少于集中式电站的1毛钱,政府扶持分布式的意愿非常明显。同时明年1月份还有政策的催化剂,《分布式光伏市场化交易试点》2018年1月31日前,试点地区完成分布式发电交易平台建设、制订交易规则等相关工作,自2018年2月1日起启动交易。正泰的户用光伏17年做5万户,18年预计销量20万户(预测户用光伏贡献5个亿净利润),已经成为市场的龙头,18年预计继续呈3-4倍的增长。

3)估值上仍然处于低估的状态,我们预计17-19年公司净利润29.46亿/36.42亿/43.22亿元,同比增速34.9%/23.6%/18.7%,PEG在0.7左右明显低估。

关键假设及驱动因素:

1)固定资产投资继续保持稳健向上,拉动低压电器出货;

2)户用分布式光伏保持行业发展初期的高增速;

3)公司稳健经营,发展逐步放量。

有别于大众的认识:市场认为正泰电器长期杀估值,主要原因是从11-16H1经济一直是向下的,从16H2以来经济不断回升,正泰电器的低压板块也实现了20%的营收增长,后续我们认为能够继续维持经济向好,正泰有业绩和估值双升的可能。

股价催化剂:1月31日《分布式光伏市场化交易试点》落地,在此之前各个电力交易所完成软硬件的准备工作,2月正式开始交易,这对于光伏分布式的并网售电具有里程碑式的意义。

风险提示:固定资产投资不达预期、户用光伏推进缓慢。

3.6 环保——蓝焰控股

投资建议:

短期来看:

1)发改委数据显示:1-10月我国天然气消费量为1865亿方,同比增长18.7%,相比2016年同期7.2%、全年6.6%的增速大幅提升;同时天然气进口量722亿立方米,同比增长27.5%。

2)进入供暖季以来,全国范围内供气紧张状况频发,LNG价格一度飙升至9000元/吨。

3)山西省经信委和山西省发改委联合出台《今冬明春全省煤电油气运保障工作方案》,要求实施“煤改气”的地市要先落实气源,以供定改,充分彰显今年冬季山西省内天然气供需紧张的状况。因此,在这种形势下,煤层气作为对常规天然气的重要补充,有望迎来价量齐升的有利局面,预计公司四季度业绩将实现显著增长,全年完成业绩承诺无忧。

长期来看:行业快速发展的有利条件已经具备

1)“煤改气”由京津冀地区逐步向全国范围内推广。

2)根据规划,2020年,我国天然气在一次能源结构中占比要由目前的6%提升至10%,2030年提升至15%,那么意味着到2030年我国天然气消费量将达到7000亿立方米,供需缺口将进一步扩大。

3)《山西省煤层气资源勘查开发规划(2016—2020年)》要求到2020年,力争煤层气抽采量达到200亿立方米,地面开采产能建设达到300-400亿立方米/年,煤层气勘探、抽采、运输、转化全产业链条产值达到1000亿元左右。因此,预计在“十三五”期间煤层气行业将迎来高速发展期,而公司作为行业龙头企业,有望率先充分获益,伴随着技术工艺不断成熟和新增煤层气区块逐步投运,业绩持续高速增长值得期待。

盈利预测:业绩承诺17、18年归母净利润不低于5.32、6.87亿,安全边际充足,预计17-19年EPS分别为0.59、0.74、0.85元,对应PE分别为28、23、20倍,给予公司“买入”评级。

关键假设及驱动因素:

1)国化、通豫、国新管线顺利通气

2)煤改气工程平稳有序推进

3)气化山西战略继续推行

有别于大众的认识:市场对于煤改气工程能否继续推行存在质疑、以及对公司长逻辑的推演存在疑问,我们通过一系列调研和研究,认为清洁能源比重提升是大概率事件,看好公司长期发展。

股价催化剂:天然气供需缺口继续存在、明年初环保大会召开。

风险提示:宏观层面:经济下行降低终端用户需求,煤层气销量增速不达预期;行业层面:天然气价格下降导致煤层气售价降低;销售补贴及增值税退税政策发生变化;公司层面:管网建设进度不达预期;气井工程业务进展不达预期;新区块获取进度慢于预期。

3.7 食品饮料——泸州老窑

投资建议:

1)公司聚焦五大核心品牌,产品价格策略清晰:17年高端酒国窖1573跟随战略清晰,价格紧贴五粮液实现量价齐升;中高端酒特曲品牌定位回归,特曲60/80版补充300-500价位段产品,窖龄酒继续理顺,18年高端、中高端产品有望共同发力,产品结构改善提升毛利,未来实现收入和业绩加速增长。

2)管理改善边际明显,渠道团队布局完成:公司管理层年富力强,一线营销经验丰富,管理决策能力已经得到业内充分认可。营销改革中设立品牌专营公司、扁平化招商布局、终端人员团队建设均已完成,具备在未来持续增长的能力。

3)高端白酒景气度继续提升,茅台有望带动高端白酒再次超预期:展望18年一季度,高端白酒景气度仍然不断提升,12月底国窖1573发布停货通知,不排除在价格上顺势进一步调整可能。18年春节旺季备货有望迎来产品提价、旺销等催化剂。

4)投资建议:公司16-17年在高端白酒中品牌、渠道、营销管理边际改善最明显,板块近期在茅台提价和五粮液释放未来增长积极目标的带动下,加快向18年预期与估值切换。我们认为,公司高端酒中收入体量小,弹性大,产品结构升级带来利润提升弹性最大。17年国窖、特曲产品价格梳理、渠道改革和团队建设完成,看好18年在高端白酒景气度上升、川酒整体发力追赶的情况下,有望实现收入和业绩目标指引加速增长。我们预计公司17-19年EPS为1.74/2.25/2.79元,对应摊薄后PE x 38/29/24倍,维持“买入”评级。

关键假设及驱动因素:

1)高端酒在茅台价格上行、供应紧张的情况下,批价上行、持续放量,18继续实现量价齐升

2)中端酒特曲品牌价格定位合理,在200-400元价位带稳定增长

3)窖龄、低端酒品牌梳理到位,恢复增长

有别于大众的认识:市场对于国窖1573是否能够延续高增长仍有分歧,我们认为,茅台提价后继续提振高端白酒市场信心,茅台市场价格稳步上行打开价格空间,而供应紧张更加利好五粮液和国窖1573。经过经销商终端调研,认为国窖在高端酒中,品牌营销和终端执行优势最明显,1573批价恢复到740以上,在局部市场控货的前提下甚至达到760-780。我们对于18年国窖产品价格稳定、销量维持较快增长仍然具有信心。

股价催化剂:茅台批价上涨带动高端白酒批价上行;春节渠道备货积极,旺季动销旺盛超预期。

风险提示:高端酒市场需求不足批价下滑;中低端酒品牌调整收入不达预期;新市场开发收入不达预期。

3.8 纺服—森马服饰

投资建议:

1)线下休闲装业务再次调整,18年有望恢复增长。森马线下休闲装在15年冬开始由于消费环境的变化出现下滑,目前森马希望通过供应链的再次调整以及渠道的拓展逆转下滑的局面:

(1)16年再次调整供应链,一方面通过与供应商的重新磨合以及新合作伙伴的寻找提升供应链响应速度,另一方面通过搭建买手团队提升整体决策流程速度;

(2)森马于17年开始进入购物中心新渠道,目前已在全国拥有了近300家购物中心店,我们预计18年购物中心数量仍将增长百家以上;

(3)在已经举办的18春夏订货会及今年冬季的销售中数据反馈良好,我们预计18年线下休闲装业务由负转正,出现复苏式增长。

2)线下巴拉巴拉业务持续巩固龙头地位。巴拉巴拉目前在童装行业中的市占率优势较为明显,其拥有的规模优势让其在供应链和渠道端均拥有独特优势:

(1)供应链端,由于童装市场在面料及款式设计上侧重点较强,巴拉巴拉由于较大的规模以及15年经营积累下的研发优势,在产品质量和产品生产上拥有着规模及先发优势;

(2)渠道端,一方面巴拉巴拉由于较为宽泛的产品价格带在全国范围内均有拓展渠道的可能,另一方面巴拉巴拉较大的规模使得其在购物中心注重单店销售的模式中拥有着独特优势。

3)线上业务依靠供应链及平台导流优势迅速崛起,未来向多元化方向转型:森马电商受益于本身品牌较强的供应链优势以及阿里对传统品牌流量的倾斜,其电商业务迅速发展领先行业,2017年GMV预计超过50亿。在已经具备较大规模的情况下,森马电商未来希望在已有的处理存货以及销售特供款的情况下,尝试新的盈利模式,例如作为运营平台利用森马已有的品牌和流量优势整合已经适应现实供应链要求的工厂,为这些工厂提供销售渠道,目前这种新模式已经处于实验过程中。

4)投资建议:公司目前市值与估值均处于历史低点,未来增长前景看好,继续推荐!由于16~17年整体线下销售环境不利以及森马线下成人装再次进入调整阶段,森马的市值与估值在16年以来持续下跌目前PE TTM不到15倍。我们预计在公司线下成人装业务逐步复苏,其余业务稳步推进的情况下,公司在18年有望迎来恢复性增长。我们预计公司17/18/19净利润分别为11.5亿/16.1亿/19.5亿,增速分别为-19.3%/40.0%/21.3%,对应估值18.4X/13.1X/10.8X,在公司目前估值低于历史均值同时未来业绩有望恢复增长的情况下,我们认为在当前时点具备投资价值,维持“买入”评级!

关键假设及驱动因素:

1)休闲装线下调整到位,18年收入止跌或恢复正向增长

2)巴拉巴拉线下维持现有增长速度

3)线上业务顺利拓展,维持30%增速

有别于大众的认识:市场对于休闲装调整是否到位存在分歧,我们经过经销商终端调研,认为目前休闲装调整基本到位,四季度老店零售增长已经较为强劲,对明年休闲装止跌甚至重启增长有较强信心。

股价催化剂:休闲装线下零售重现增长,童装受婴幼儿业务带动发展超预期。

风险提示:零售环境遇冷带来休闲装复苏不及预期、童装销售不及预期;电商平台业务增长不及预期、引流成本削弱利润等。

3.9 社服—中青旅

投资建议:

1)近期事件

公司于11月21日重大事项停牌,并公告可能导致实控人变更;

公司于12月5日复牌,经与公司控股股东确认,该重大事项仅会导致公司实际控制人变更,但仍在审批过程中。

2)市场疑虑在哪里?

上市公司实控人变更,会否导致现有优质资产变差以及人事变动?

古北资产持股比例不高,实控人变更会否增加股东权益不确定性?

3)我们怎么看?

2016年国家即把团产改革纳入议事日程,十九大后改革进程全面提速。

实控人变更的加速落地有望解决公司长期以来的融资掣肘,企业组织形式有望向市场化迈进一大步,进一步激发企业活力;

公司核心资产乌镇/古北两大景区,资深运营团队(陈向宏)2016年底顺利完成由雇佣到股权合作关系的转变,利益高度绑定,业绩增长有保障;

公司累计持有古北41%股权,在股东决议上享有充分主动权;

两大景区运营成熟,依托专业管理与策划,通过策展会议/提价等方式提升淡季客流及人均消费额,推动景区进一步挖潜。

关键假设及驱动因素:

2017年业绩在16年高基数+财务费用/折旧增加较多导致业绩增速大幅放缓,2018年在乌镇提价+古北大额转固完成+地产结算增加等利好叠加下,大幅增强业绩增长确定性。

有别于大众的认识:中青旅作为优质资产,从共青团中央划转至企业集团,更有利于充分激发企业活力,激活企业融资灵活性;古北水镇景区股权41%,对景区的相关资本运作在投票权上享有话语权。

股价催化剂:实际控制人从共青团划至至企业集团;古北水镇股权落地。

风险提示:政府补贴/景区项目进度低于预期。

3.10 社服—首旅酒店

投资建议:

1)酒店版块尤以中端有限服务酒店确定性中期复苏。受益于80后中产阶层壮大叠加理性消费升级,聚焦核心需求“住宿和餐饮”的中端有限服务酒店自2015年Q4起复苏露端倪,中端酒店平均出租率及平均房价持续双升;

2)国内酒店连锁化率低,成长空间巨大。目前国内酒店连锁化率约25%,远低于成熟市场(如美国)约70%的水平,渗透率仍有较大提升空间;其中中端酒店连锁化率仍远低于国内均值水平;

3)供需缺口凸显,行业迈向量稳价增阶段。 在经历量价齐升后,新增酒店/客房的增长速度低于需求增速,供需矛盾逐步扩大,酒店行业有望进入“量稳价增”阶段,出租率维持高位,平均房价持续向上,RevPAR持续提升;

4)国内前三大酒店巨头之一。截至三季度末,公司累计拥有超过3000家、31万间客房;公司于年初完成全面收入如家酒店集团,系国内前三大连锁酒店巨头之一。

5)公司股价前期回调20%+,1月解禁情绪提前释放;11月锦江股份数据超预期显示行业趋势持续向好。

关键假设及驱动因素:行业复苏持续向好,中端酒店布局稳步提升。

有别于大众的认识:行业复苏确定性较强,短期解禁提供较好介入时机。

股价催化剂:RevPAR持续提升;中端连锁酒店持续并购。

风险提示:宏观经济不振;消费复苏低于预期。

4 本月十大金股财务数据

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